蒙娜丽莎002918公司信息更新报告：产能释放驱动收入高增信用减值拖累短

产能释放驱动收入高增，信用减值拖累短期业绩，维持买入评级2021 年公司实现收入69.87 亿元，维持高增长主要系产能释放驱动，归母净利润3.15 亿元，扣非归母净利润2.98 亿元，利润降幅较大主因部分地产客户债务违约带来信用减值损失增加，原材料和能源成本上涨2021Q4 收入20.59 亿元，归母净利润—1.02 亿元 利润端短期承压，下调盈利预测，新增2024 年盈利预测，预计公司2022—2024 年归母净利润为6.02/8.44/11.13 亿元，对应EPS为1.44/2.02/2.66 元，当前股价对应PE 为10.9/7.8/5.9 倍，长期看好行业供需格局改善下龙头市场份额提升，维持买入评级 产品结构持续优化，战略工程渠道收入靓丽 分产品看，2021 年瓷质有釉砖/瓷质无釉砖/非瓷质有釉砖/陶瓷及薄型陶瓷分别实现收入45.21/4.60/9.41/9.15 亿元，同比+59.15%/—15.70%/+36.10%/+39.02%，整体来看，毛利率较高产品的占比增加，产品结构持续优化分渠道看，2021 年经销渠道收入35.70 亿元，战略工程渠道收入34.16 亿元，经销+B 端双轮驱动业绩增长C 端渠道持续下沉，截止2021 年末公司签约经销商1540 个，布局专卖及销售网点4620 个，同时发力电商/直播/互联网家装等多元多业态渠道模式，B 端继续深化与头部地产商的合作 盈利能力短期承压，地产信用风险释放+原材料采购影响下现金流明显下降受原材料和能源成本大幅上涨影响，2021 年毛利率同比—5.2pct 至29.1%期间费率同比+0.3pct 至20.3%，其中销售/管理/财务费用率分别同比—0.80/+0.35pct/+0.74pct 至9.19%/6.45%/0.85%叠加全年计提1.86 亿元信用减值损失，综合影响下净利率同比—7.14pct 至4.51%，2021Q4 净利率同比—17.24pct 至—4.94%，盈利能力短期承压现金流方面，2021 年经营活动现金流净额同比—114.6%，主因地产信用风险释放下工程渠道回款放缓，以及规模扩大下原材料采购增加 风险提示:产能释放不及预期，原材料及能源价格波动，市场竞争加剧等

业绩简评4月24日，公司发布2021年年报及2022年一季报。21年实现营收28.17亿元，同比+57%，归母净利83亿元，同比+20%；其中21Q4实现营收8.56亿元，同比+40.4%，归母净利0.86亿元，同比+16%。22Q1实现营收30亿元，同比+8.8%，归母净利0.40亿元，同比-43%。经营分析冷冻烘焙产品持续放量，Q1受疫情扰动明显承压。21年公司冷冻烘焙/奶油/水果/酱料/其他业务分别同比+80%/27%/29%/33%/28%；随着产能释放和新兴渠道扩张，冷冻烘焙业务增速亮眼。分渠道来看，经销/直销/零售分别同比+30%/145%/140%，山姆会员店的放量带动直销渠道快速提升。21年冷冻烘焙/奶油/水果/酱料的销量分别同比+69%/25%/29%/25%，均价分别同比+7%/1%/0%/7%。22Q1的疫情反复在华南，华东地区较为严重，公司优势区域承压明显，拉低Q1业绩。成本压力下毛利率承压。21年/21Q4/22Q1公司毛利率分别为35%/39%/31%，分别同比下滑2/4/4pct；主要系油脂等大宗原料价格持续上涨，人工成本有所提升。21年公司销售/管理/财务费率分别同比-1/+4/-0.1pct，21Q4分别同比-1/+7/-0.2pct，22Q1分别同比-0.1/+7/-0.2pct。我们认为销售费用率逐步下降主要是规模效应的体现，管理费用率提升主要系计提股权激励费用。传导至净利率，21年/21Q4/22Q1分别为10.0%/10.0%/4%，分别同比下滑8/0/3pct。还原激励费用，我们预计21年/22Q2净利率分别为10.9%/8.7%。短期仍有疫情，成本压力，但全年冷冻烘焙产能释放保障增长动力。短期来看，仍有疫情扰动的压力，原材料目前仍在高位，Q2营收和全年利润率有一定压力，若后续成本端压力减小，23年将存在较大弹性。22年在产能释放节奏下仍有望实现营业端高增，预计冷冻烘焙产能可增长50%左右。投资建议由于疫情和成本压力，将22-23年的归母净利下调13%/7%/，预计22-24年EPS为95/94/59元，对应PE为43/29/24倍，维持“买入”评级。风险提示新品增长不达预期，原材料成本上涨压力，食品安全问题，行业竞争加剧。